编者按:本文介绍了借贷协议的分类,详述了贷款的基础知识、贷款的特点、利率等问题,同时深入讨论了久期(duration),从零持续时间到非零持续时间、固定与永久化,以及可选性等概念。
自从借贷协议 Compound 拉开了 2020 年 DeFi 夏季的序幕以来,无数的借贷协议如雨后春笋般涌现,其中很多都是分叉。但一些人引入了新的机制来推动这一领域的发展。本博客系列将尝试对借贷协议进行分类。尽管 Aave 和 Compound 在 TVL 方面仍然领先市场,但去了解市场长尾中仍然隐藏着哪些创新,是一件有趣的事情。
贷款基础知识
在最一般的形式中,贷款是一份合同,规定 A 人将资产移交给 B 人,并在稍后的时间取回这些资产。对于 A 承担的风险,B 支付利息——合同结束时,返还的资产总额应大于原始贷款金额。在某些情况下,这足以进行交换。例如,政府债券和一些公司债券仅承诺未来偿还。
然而,对于信誉较差的借款人(例如试图在链上借款的匿名者)来说,承诺偿还是不够的,因为借款人可能会卷款逃跑。在这种情况下,贷款需要抵押。借款人必须将抵押资产交给托管人托管。抵押品的价值必须高于贷款本身,以便借款人有动力偿还并收回抵押品。
加密货币的奇迹之一是托管人可以部分或完全通过算法进行工作。智能合约是一种可信的承诺,消除了交易对手风险,并降低了每个人的成本。其中的成本是智能合约风险。
与传统贷款处理现实世界缺陷的操作程序类似,智能合约也面临着不利的链上环境。根据协议如何找到平衡的差异,借款人、贷方和协议运营商能感受到的用户体验也会有所不同。尽管协议操作员本身不是用户,但协议的设计将决定有多少功能依赖于外部输入,以及必须投入多少操作工作来保持协议顺利运行。
利息
利息有两个维度:持续时间(时间)和价格(利率)。它指的是在一段时间内,除本金之外还需支付多少额外费用。
利息期限
期限也称为贷款期限。在传统市场中,最短期限是一日,通常与隔夜利率或美联储(针对美国)向银行贷款设定的利率同义。另一方面,期限没有限制,但从经验来看,30 年是市场仍然愿意交易的。例如美国的 30 年期国库券和 30 年期抵押贷款。
在加密货币领域,去中心化金融不受传统基础设施的阻碍。因此,智能合约可以支持区块时间允许的最短期限(以太坊为 12 秒)。事实上,超过 99% 的加密贷款都是按照区块时间条款完成的。它们只是在每个区块自动翻转。这就是 Aave、Compound、Spark、Morpho、Radiant 和大多数其他软件的工作原理。
短期利率也称为浮动利率,与称为固定期限的长期利率相反。
贷款滚动与贷款期限/期限
我想在这里做出一个重要的区分,因为正确使用词语可以让我们免去很多困惑。
滚动(又称续贷),和贷款期限之间,是存在差异的。为了说明这一点,下面我展示的是 1 个月的定期贷款和 1 个月的隔夜贷款:
虽然最初报价的隔夜贷款利率可以相当于 30 天的利率,但隔夜利率可能会发生变化。换句话说,30 天的定期贷款被锁定。
下面这个说法犯了一个典型的错误:Aave 贷款的期限不是无限的。事实上,恰恰相反。它们的持续时间为零(或更准确地说,一个区块的持续时间)。贷款会自动展期,这是一个很好的切换(segue)……
永续化
永续化是一种自动更新合约的机制。在本例中,为借贷合同。
对于 Aave 贷款来说,永续机制非常简单。每个区块的利率由借款利用率决定,总利息按区块累积。因此,有效地,在区块结束时仍然未偿还的任何贷款,都会按照新利用率(new utilization)规定的新利率进行更新。
但你不会经常听到人们将 Aave 贷款称为「永续贷款」,因为它更像是一种退化的情况(在数学意义上,而不是交易者意义上)。
绕道:永续期货
非退化永续合约(non-degenerate perpetual contract)的例子是更著名的「perps」或永续现金结算期货合约,退化者(这次是指交易者意义上的)使用它来交易标的资产的价格变动,而无需接触资产。Perps 的一项奖励功能是启用杠杆交易。
首先快速回顾一下期货永续合约的构建:
1. 资产的期货承诺在未来某个时间交付该资产。
2. 以现金结算的期货承诺在未来某个时间交付该资产的现金等价物(通常是美元),合约需要指定资产的指数价格计算。
3. 以现金结算的永续期货承诺定期以现金(可能为负)支付两个价格的差额:指数价格和永续合约价格(也称为标记价格)。付款称为资金,资金计算的具体细节因交易所而异。一般来说,差异涉及常数因子、回顾期、融资期、最小-最大限制(如果有的话)以及利率抵消。请注意,如果您将 Perp 的回溯期设置为零,则基本上是一个自动延期的期货。
那么我们最初为什么要发明 perps 呢?首先,将流动性整合为一种工具;其次,事实证明市场并不是一个具有无限流动性和零利差的理想化、平滑的数学对象。自动延期的短期期货增加了市场操纵资金的机会,虽然长期期货并不能很好地追踪标的资产。
有了正确的参数,管理者就能随着时间的推移平滑资金支付计算,并可以在跟踪误差和市场操纵风险之间进行实证权衡。
正久期的永续贷款(Perpetual loans with positive duration)
现在我们已经建立了期货和借贷合约之间的映射,我们可以将其总结在下表中:
缺乏提供正久期的永续贷款的贷款协议表明可能存在一些问题。正久期的永续贷款可以实现以下几点:
1. 整合流动性
2. 有效进行利率交易的能力(即,当您承担债务且利率上升时获利,就像 2021 年锁定抵押贷款的幸运者一样)
3. 真正的市场定价价格
4. 奇异的抵押机制
我们如何构建具有正久期的永续贷款?如果永久期货有任何迹象的话,贷款资金必须是标的物价格和合约价格的函数。
但为了继续我们的主题,我将把这个留到以后的帖子中。相反,如果这激起了您的兴趣,您可以等待,或者您可以在联盟最新的毕业生群体中找到答案。
更多关于正久期
正久期时间特别有趣。对于学者和政策制定者来说,它可以深入了解市场对未来贷款利率的预期。事实上,美国国债收益率曲线是最重要的经济指标之一。
对于企业而言,它提供了一种将未来预期收入与正确的债务期限相匹配的方法,从而消除利率波动的风险。这也称为免疫。
在加密货币领域,我们没有看到太多流动性进入长久期贷款(longer term duration loans)。
原因可能是流动性碎片化。对于定期贷款,即使您只发放几个期限,例如 1 年期和 5 年期;在 6 个月后,贷款现在为 6 个月和 4.5 年期。因此,市场最终充斥着各种期限。
另一个原因可能是加密货币对长期债务还没有自然需求,因为它仍然是一个不成熟的领域。个人的交易时间很短。即使是企业(协议)也很难估计未来的现金流(或缺乏现金流)。或者说,目前还没有很好的方法来匹配需求和供应。可以点此链接查看 Alliance 最新的演示。
目前流动性最强、增长最快的可能是 Pendle Finance。那里的市场故事让交易者能够推测加密原生资产的未来收益率,例如 ETH 流动质押衍生品、Maker 的 DAI 储蓄率等。
例如,下面的 sDAI 市场表示,尽管当前 DAI 储蓄率为 5%,但在未来 337 天内,市场预计该利率会下降。因此,337 天的固定利率为 4%。「长期收益率」是指您锁定 337 天的 4% 收益率,确保固定收益率得到充分抵押,然后获得 337 天的浮动收益率(假设其保持不变)。
事实上,sDAI 现在有三种期限(零天、115 天和 337 天),这让我们开始了解 sDAI 的收益率曲线是什么样的。
可调用性
正久期贷款的一个共同特征是可选择性。如果借款人有权随时全额偿还贷款,则该贷款是可赎回的。例如,当利率下降时,借款人愿意支付较低的利率。因此,他们以较低的利率申请新贷款并偿还旧贷款。
在美国,当您获得抵押贷款时,您实际上是在发行可赎回债务。这是因为您可以以较低的利率为抵押贷款再融资。你正在为这种选择付出代价。因此,如果利息下降并且您不进行再融资,那么您实际上就没有利用该选项!
相反的情况是投资者有权收回债务、要求提前偿还、使贷款可回售(puttable)。
Blur 的 NFT 借贷就是一个例子。借款人锁定 NFT 作为抵押品,并以一定的利率获得贷款。除非贷款人决定收回可回售贷款,否则贷款永远不需要偿还(无限期限!)。这启动了荷兰式拍卖流程,贷款可以零年利率进行再融资,然后以越来越高的利率进行再融资,直到拍卖达到将抵押品提供给贷方的利率。
尽管清算过程和可回售性之间存在一些混淆,但我仍然说贷款是可回售的,因为当利率上升时,贷方有动力经历这个过程。
迄今为止的分类
在这篇文章中,我们介绍了贷款的基础知识,贷款的特点是收取利率和抵押,利息有期限和利率。我们深入讨论了久期,从零持续时间到非零持续时间、固定与永久化以及可选性。
在后续的文章中,我将介绍各种协议中的利率是如何设定的、各种形式的抵押和清算机制,以及这些选择所带来的用户体验。
当我根据这个分类法记录更多贷款协议时,我还启动了一个正在进行的电子表格来组织这些信息。请尽情观看!
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